一、东京金融区的一个寻常午后
2026年9月7日下午，东京丸之内金融区的一栋高层写字楼里，某大型生命保险公司固收部门负责人山田健二盯着屏幕上的收益率曲线，沉默良久。当日，日本40年期国债收益率上升7个基点至4.1%。与此同时，30年期国债收益率上升6个基点至4.025%。
对于山田这样的超长期国债核心买家而言，这条曲线不仅是一组数字——它意味着其所在公司持有的数十年期国债持仓，正面临持续扩大的账面浮亏。日本40年期国债自2007年首次发行以来，收益率长期在低位徘徊。而如今4.1%的水平，已是该期限国债有史以来的高位区间。
[IMG:1]二、财政扩张遇上货币收紧：推升收益率的双重引擎
日本超长期国债收益率的持续上行，并非单一因素所致。中国国际问题研究院亚太研究所特聘研究员项昊宇分析指出，高市早苗***扩张性财政政策，叠加市场对日本债务可持续性的担忧，是本轮长端国债收益率飙升的核心原因。为稳固执政地位、刺激经济，本届日本***持续加码财政扩张，2026年预算中公共投资、社会保障支出双双增加，新发国债供给大幅扩容，债市供需失衡加剧。
据日本财务省公布的文件，日本2026财年预算规模达122.3万亿日元，其中仅用于偿还国债本息的国债费就高达31.3万亿日元，占总额约四分之一。而日本***公共债务规模已超国内生产总值（GDP）的260%，位居全球主要经济体首位。与此同时，日本央行自2024年7月以来已多次加息——2024年7月、2025年1月、2025年12月均有动作，2026年6月再加息25个基点至1.0%，为1995年以来新高。受通胀预期抬头与央行连续加息影响，日本10年期国债收益率由2025年中期的1.5%升至目前的3.0%，几乎翻了一番。
[IMG:2]三、“安全资产”不再安全：寿险业浮亏隐忧
40年期国债收益率突破4%，对日本生命保险公司的影响最为直接。这类机构是超长期国债最大的天然买家——它们需要匹配长达30至40年的保险负债。然而，当收益率在短时间内从接近于零升至4%以上，债券价格大幅下跌，持有大量存量超长期国债的寿险公司账面浮亏急剧扩大。
据日本四大寿险公司报告，截至2026年6月底的三个月内，其持有的日本国内债券未实现亏损总额增加7%。日本金融厅在8月6日发布的监管报告中表示，债券未实现亏损扩大正在影响保险公司的财务会计处理和流动性状况，监管机构正密切关注保险公司的投资活动。更令人担忧的是，原本作为超长期国债最大买家的寿险公司和年金基金，如今因持有巨額浮亏，对新增超长期国债投资已变得极为谨慎。这意味着超长期国债市场上最大的“稳定器”正在失效，供需失衡可能进一步加剧。
[IMG:3]四、3%的临界点：财政可持续性的红线
市场普遍将日本10年期国债收益率3%视为关键阈值。2026年9月2日，日本10年期国债收益率盘中突破3%，刷新1996年10月以来新高。3%是日本***预设的长期融资成本参考水平，一旦突破且持续高企，意味着未来的付息成本将超出预算安排。
中国社会科学院世界经济与政治研究所副所长张明指出，当日本长期利率处于零左右时，***债务的可持续性不是大问题；但随着10年期国债利率上升至3.0%，若全部存量债务按3%的利率重新定价，未来每年日本***需用名义GDP的6%去偿还债务利息。更为严峻的是，国际投资者在日本国债现券交易中的占比已从2009年的12%上升至目前的约三分之二。一旦国际投资者预期日本国债收益率将继续上升，其抛售存量国债的行为将导致价格进一步下跌、收益率继续飙升，形成恶性循环。
[IMG:4]五、全球传导：从东京到纽约、伦敦
日本超长期利率的飙升并非孤立事件。9月2日，美国10年期国债收益率一度突破4.8%，为2025年1月以来最高；澳大利亚、德国10年期国债收益率同步刷新15年新高。全球发达经济体长端国债市场正经历一场同步抛售。
传导机制至少有三条路径。其一，美日利差扩大激活套息交易，日元贬值与日债抛售相互强化。其二，日本国内收益率飙升促使日本机构投资者将资金从海外撤回，削弱对美债等海外资产的需求。据分析，若10年期日债收益率在3.0%的关键水平企稳，有可能触发较大规模的日本资金从海外回流，包括减持规模达1.1万亿美元的美国国债头寸。其三，日本金融机构为弥补海外投资亏损，可能被动减持本国国债，进一步推高长端利率。
套息交易的反转风险同样不容忽视。过去很长一段时间，借入低息日元、投资高收益海外资产是全球跨境资本流动的重要模式之一。但随着日本长期利率上升，***操作面临亏损，可能引发大规模平仓——国际投资者将出售美国债券与股票，换回日元偿还贷款。这一过程将对美国金融市场形成调整压力。
[IMG:5]六、中国视角：人民币债券的独立性与韧性
对于中国而言，日本国债收益率的持续上行带来的更多是观察与警示。新华财经分析指出，全球主权债券“抛售潮”对中国债市的影响有限且可控，中国债市将保持独立性与韧性，收益率走势主要由国内基本面和货币政策决定。
全球长债收益率上升是资产定价的“估值锚”上移。对高估值、依赖远期盈利的成长股构成估值压力。但中国资本市场对全球流动性的直接敞口相对有限。从资金流向看，中日利率走势的背离反而可能使全球资金更青睐中国——日本面临通胀与汇率贬值的“坏”通胀，而中国通胀温和、汇率相对稳健。人民币债券有望凭借波动率优势，吸引全球配置资金。
当然，两条间接传导路径仍需警惕。一是输入性通胀压力：中东局势持续紧张推动国际油价维持高位，若全球大宗商品价格长期居高不下，中国作为制造业大国需强化上游资源供给保障和价格调控能力。二是情绪与预期的传导：全球长债市场的动荡可能通过预期渠道影响国内投资者风险偏好。
[IMG:6]七、结语：一个时代的转折
日本40年期国债收益率站上4.1%，对于山田健二这样的从业者而言，意味着持续数十年“低利率时代”的资产配置逻辑已被彻底颠覆。对于日本***而言，31.3万亿日元年付息预算与持续扩大的财政赤字之间，缺口正在拉大。对于全球金融市场而言，日本这个长期的低利率“压舱石”正在变成波动的“放大器”。
9月17日至18日，日本央行将召开货币政策会议。市场对此次会议加息的概率预期已超过90%。无论日本央行作何选择——加息以应对通胀和汇率压力，还是按兵不动以避免加重财政负担——日本国债市场的定价逻辑都已不可逆转地改变了。而这场始于东京丸之内的收益率攀升，其涟漪正在全球金融市场持续扩散。
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