五年前的落子
2021年春，中金资本的投资经理们完成对燧原科技的尽调后，旗下两支私募股权基金悄然落子。彼时，这家AI芯片企业成立不过三年，产品尚未大规模进入商用市场，国产算力赛道也远未迎来今日的热度。五年过去，燧原科技即将登陆资本市场，一份穿透至第三层的股东名册揭开了券商资本深度布局的冰山一角。
发行现场的冷与热
9月7日晚，燧原科技发布发行结果公告。据公开信息，本次网上投资者放弃认购近1.69万股，上述股份全部由保荐人（联席主承销商）包销，包销金额239.91万元。
弃购规模占发行总量比例有限，但不足240万元的包销金额，与股东名册中动辄数百万股的机构持仓形成鲜明对照——部分网上投资者在申购最后一环选择离场，而券商、保险、信托等金融机构早已通过前期投资锁定筹码。
穿透三层后的券商版图
据招股书披露信息，记者对燧原科技股东名单穿透至第三层后发现，一张覆盖直接投资、平台借道、间接参股的立体网络早已织就。
广发证券另类子公司直接投资逾280万股，成为持股数量最多的券商。国泰海通另类子公司直接投资逾96万股，该券商还通过旗下股权投资平台广泛借道参与，累计持股数量至少百万股。中金公司旗下两大私募子公司的布局最早，投资时点可追溯至五年前。此外，国信资本、华安嘉业等十余家券商也通过间接投资方式参与其中。
多牌照协同的深层逻辑
券商参与未上市企业股权投资的通道并不单一。另类子公司、私募子公司、股权投资平台等多牌照协同，使得券商能够在企业不同成长阶段分批进入。
以国泰海通为例，其另类子公司直接持股逾96万股，同时通过旗下平台借道参与，累计持仓跃升至百万股级别。这种模式既分散了单一主体的风险敞口，也放大了资本参与度。中金资本两支基金五年前的早期进入，则反映了头部券商在硬科技赛道的前瞻性配置，彼时AI芯片尚处国产替代初期，估值逻辑与今日不可同日而语。
从账面到变现的距离
随着上市临近，这些早期布局的账面收益成为市场关注焦点。但股权投资从账面浮盈到实际变现，中间隔着锁定期、二级市场估值波动等多重变量。
券商另类子公司与私募子公司的投资通常设有锁定期限制，短期内无法减持退出。即便度过锁定期，AI芯片行业高研发投入、长回报周期的特性，也意味着二级市场估值可能随行业景气度起伏而波动。此外，十余家券商通过间接投资方式参与，其收益还需穿透多层架构后方能兑现，链条越长，不确定性越高。
券商转型的缩影
燧原科技股东名册中券商资本的密集出现，是行业变局的一个缩影。近年来，头部券商纷纷通过另类投资、私募股权投资等方式深度绑定优质资产，从传统的承销保荐通道商向资本中介转型。
注册制改革下，新股定价市场化程度提升，券商仅靠承销费难以覆盖投研成本。通过前期股权投资获取超额收益，成为券商重构盈利模式的重要路径。然而，这种模式也对券商的风险识别能力提出更高要求——一旦所投企业上市后表现不及预期，前期股权投资的账面浮盈可能迅速缩水，甚至拖累整体业绩。
五年前中金资本的那笔投资，如今即将迎来二级市场的大考。而广发证券、国泰海通等十余家券商的集体押注，究竟能换来多少真金白银的回报，答案将在未来数年内逐步揭晓。
投资有风险。本文仅供参考，不构成投资建议。
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